在經(jīng)歷六年IPO長跑后，“六個核桃”所屬公司河北養(yǎng)元智匯飲品股份有限公司（以下簡稱“養(yǎng)元智匯”）終于成功過會。而這已經(jīng)是“六個核桃”自2011年至今第四次沖擊IPO。

　　專家和業(yè)內(nèi)人士表示，“六個核桃”IPO之路坎坷或與其產(chǎn)品結構過于單一，重營銷輕研發(fā)，涉嫌產(chǎn)品虛假宣傳，“不差錢”卻執(zhí)意募資的合理性存疑等有關。為獲得持續(xù)穩(wěn)定增長前景，養(yǎng)元智匯過會之后應加快解決諸如產(chǎn)品創(chuàng)新不足等經(jīng)營隱患，并進一步重構商業(yè)模式。

“不差錢”卻執(zhí)意上市募資

　　近日，證監(jiān)會發(fā)審委審議通過養(yǎng)元智匯首發(fā)申請，公司擬于上交所公開發(fā)行不超過5500萬股，發(fā)行后總股本不超過5.50億股。養(yǎng)元智匯本次IPO欲募資金額為32.66億元。

　　事實上，養(yǎng)元智匯并不差錢。2014年、2015年、2016年和2017年上半年，養(yǎng)元智匯的營業(yè)收入分別為82億元、91億元、89億元和36億元。同期，凈利潤分別為18億元、26億元、27億元和10億元。從利潤規(guī)模看，養(yǎng)元智匯達到A股上市公司平均利潤的3倍之多。

　　不過，“不差錢”的養(yǎng)元智匯IPO之路卻十分坎坷。2011年，養(yǎng)元智匯首次向證監(jiān)會提交IPO申請，但上會前因“尚有相關事項需要進一步落實”，被發(fā)審委取消審核。2012年養(yǎng)元智匯再次沖擊IPO，但在2013年5月又主動撤銷申請終止審查。2016年12月，養(yǎng)元智匯第三次提交IPO申請，但隨即被曝出六個核桃存在違約訴訟，第三次IPO申請被迫中止。2017年10月，養(yǎng)元智匯第四次沖擊IPO，之后在第38次股票發(fā)行審核委員會會議中，養(yǎng)元智匯IPO事宜被確定為暫緩表決，并提出55條需要詳細反饋的問題。不過這次有驚無險，最終成功過會。

　　“不差錢”的卻為何執(zhí)著上市？對此，有業(yè)內(nèi)分析人士指出，養(yǎng)元智匯上市，募集資金并不是其首要動機。由于植物蛋白飲料市場競爭激烈，其業(yè)績并沒有過分亮眼，所以融資能力也受到抑制。從目前它的經(jīng)營狀況來看，上市所募集的資金并不能給企業(yè)在資本方面注入更多籌碼，但資產(chǎn)證券化對企業(yè)而言是具有更大意義的動作。除了募集資金，還有提升品牌價值、改善公司治理、增加企業(yè)信用、便于員工激勵等作用。

研發(fā)費用不及營銷費用1%

　　從產(chǎn)品結構看，數(shù)據(jù)顯示，在2014年至2016年，養(yǎng)元智匯以“六個核桃”為主的核桃乳銷售收入，占公司主營業(yè)務收入的比重分別為　94.90%、95.41%和97.30%。

　　養(yǎng)元智匯在招股書中提到，希望“六個核桃”沖刺達到一個新的高度，成為當之無愧的“百億”大單品，這意味著短期內(nèi)“六個核桃”仍將是養(yǎng)元智匯最主要的營收來源。

　　從營銷投入看，2010年，“六個核桃”聘請知名主持人陳魯豫為形象代言人，并在央視《新聞聯(lián)播》后的黃金時段投放廣告。當年公司廣告營銷花費總額高達6000萬元，銷售額超過10億元。受巨大廣告效應激勵，接下來四年時間里，“六個核桃”在廣告上持續(xù)投入巨資，并于2013年，創(chuàng)下高達100多億元的銷售額。

　　然而，與大手筆營銷費用相比，養(yǎng)元智匯的研發(fā)費用卻少得多。招股書顯示，2014年至今年上半年，公司已累計投入近20億元用于廣告營銷，而投入在產(chǎn)品研發(fā)上的費用僅為0.19億元，研發(fā)費不及營銷費用的1%。而此次IPO募集金額的32.66億元中，近29億元將用于“營銷網(wǎng)絡建設和市場開發(fā)項目”。

　　涉嫌虛假宣傳同樣屢受詬病。國家食藥監(jiān)總局曾發(fā)布公告，國家從未批準過補腦、提高智商等功能的保健食品。業(yè)內(nèi)人士通過分析“六個核桃”配料表則發(fā)現(xiàn)，其核桃的真實含量僅為1到2個。養(yǎng)元飲品“經(jīng)常用腦，多喝六個核桃”的廣告語因涉嫌虛假宣傳頻遭質(zhì)疑，2015年以來先后經(jīng)歷近10場官司。

　　而在業(yè)內(nèi)人士看來，養(yǎng)元智匯還將面臨整個行業(yè)發(fā)展的制約。根據(jù)歐睿市場數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2016年植物蛋白飲料零售市場規(guī)模達到573億元，與上一年基本持平。相比2014年之前的高速雙位數(shù)增長，植物蛋白飲料自2014年之后增速驟降。此外，含乳飲料和植物蛋白飲料逐步出現(xiàn)同質(zhì)化現(xiàn)象，市場競爭激烈。

需強化產(chǎn)品創(chuàng)新及重構商業(yè)模式

　　中國社科院工業(yè)經(jīng)濟研究所企業(yè)管理研究室副研究員趙劍波在接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪時表示，即便本次養(yǎng)元智匯IPO闖關成功，未來的商業(yè)模式也仍然需要重構。

　　從行業(yè)生命周期看，植物蛋白飲料行業(yè)增速開始下降，部分產(chǎn)品形象有所老化。從行業(yè)定位看，植物蛋白飲料的產(chǎn)品定位在禮品市場，不如普通快消品市場空間大。從行業(yè)競爭看，植物蛋白飲料市場競爭激烈，養(yǎng)元智匯業(yè)績并沒有過分亮眼。養(yǎng)元智匯需要時刻思考市場是否足夠大、創(chuàng)造何種用戶價值，以及“護城河”是否足夠?qū)?，這些內(nèi)容決定了績效的持續(xù)性。

　　從核心能力看，養(yǎng)元智匯的核心能力不具備持續(xù)性。養(yǎng)元智匯是典型的單一品牌經(jīng)營，雖然企業(yè)可以集中資源，專注于最擅長的業(yè)務，但是企業(yè)的命運可能受到所在行業(yè)贏利能力的左右。如果行業(yè)成熟并且走向衰退，企業(yè)可能陷入危險?？v觀一些產(chǎn)品線單一的企業(yè)普遍都難以獲得超常規(guī)發(fā)展。為了保持企業(yè)的敏捷性，養(yǎng)元智匯必須在新市場和新產(chǎn)業(yè)中找出新的能夠利用獨特競爭力和核心商業(yè)模式的方法。

　　未來，養(yǎng)元智匯應通過經(jīng)營范圍、價值鏈延伸和核心能力構建來塑造企業(yè)的競爭優(yōu)勢。首先，通過并購整合或者自主研發(fā)的方式開發(fā)新品，形成系列產(chǎn)品線，不斷地推出新的特色產(chǎn)品，通過協(xié)調(diào)和配置在多個市場、多點競爭來創(chuàng)造用戶價值和競爭優(yōu)勢。